美国对中国以及全球国家发起的贸易战，加税幅度超出了市场预期。由于市场对未来经济下行和政治不确定性的担忧，美股及A股大幅回调。但我们认为，中美两国的高关税政策难以长期维持，后续有望通过谈判逐步降低关税、恢复正常贸易。随着贸易战缓和预期升温，市场已出现企稳反弹迹象。 从上市公司业绩来看，AI趋势持续强化，算力与应用端均保持高速发展，市场调整反而为布局优质AI标的提供了机会。预计中美博弈将在多领域继续存在，全球经济增长面临压力，我们将持续跟踪关税政策动向及国内刺激经济政策的出台。 需要强调的是，AI发…

美国资产： 3月，美股市场呈现下跌走势。受全球加征关税、激进移民政策以及财政刺激收缩等因素的影响，市场对美国经济陷入滞涨的担忧加剧。基于此，我们适当降低了对美国市场的配置，并将持续关注美国宏观经济政策的演变。中国资产： 香港核心上市公司公布了2024年四季度报告，业绩整体符合预期，其中腾讯、小米、阿里等龙头企业的表现超出市场预期。此外，多数互联网公司及运营商表示将加大AI资本支出（Capex），推动新一轮AI投资周期。 因中国拥有丰富的AI应用场景和低成本的AI实施能力，各行业龙头企业可以通过AI技术降本增效，…

国内市场： 2月，中国资产表现强劲，尤其是香港恒生科技指数大幅上涨，主要驱动力为DeepSeek大模型（DS）的出现。DS对中国市场的意义在于：首先，它实现了低成本高质量的AI大模型；其次，它是开源的，这就意味着国内各行各业都可以用较小的成本部署高质量的大模型。 我们预计大模型会在各行各业迅速实施，并对上市公司业绩产生积极影响。因为中国拥有全球最多的应用场景（包括B端生产和C端应用），所以中国企业也会率先在降成本上看到效果，然后借助AI大模型来增加新的收入。结合目前港股的估值来看，中国资产依然具有较大吸引力…

中国大模型DeepSeek凭借结构和算法创新实现了接近世界先进水平的技术，更重要的是实现了模型规模的变小和推理成本的大幅下降，这将极大地推动AI在应用端的发展。 国际市场：美股市场，特别是AI硬件公司的投资逻辑短期受到挑战，未来是否还需要全部配置高端算力？需求算力规模是否被高估了呢？这些问题都需要重新考虑，故而美股相关公司出现回调。 国内市场：在中国科技公司的估值里，AI几乎没有体现任何估值，伴随着DeepSeek技术被全球认可，中国科技公司得到了价值重估的机会，估值也将得到提升。同时，凭借更多的应用场景、低廉…

国际方面 基本面：美国经济依然温和增长，AI算力继续保持高投入，并且可以预期AI应用会在25年开始加速增长。 市场：美股市场整体呈现震荡走势，圣诞节后部分资金开始兑现利润；基于对通胀的担忧，市场开始考虑明年是否有较大的降息空间，市场存在调整压力。国内方面 基本面：国内经济缓慢复苏，政策刺激效果开始逐步体现，一线房地产市场二手房销量连续四个月较强复苏；在政府补贴刺激下，家电、汽车、餐饮保持快速增长；新的刺激政策也将出台，重点是促进内需，预计补贴范围会扩大到消费电子。 市场：股票维持震荡走势，市…

国际方面：美国大选揭晓，特朗普大获全胜，在减税和美元升值的推动下，美股继续上行。 国内方面：投资者对关税的担忧以及人民币的被动贬值使得港股和A股都出现了震荡回调。我们认为未来的关税对中国经济的影响最终会低于目前市场的悲观预期，原因主要有以下几点：第一，加息不会一蹴而就；第二，对美国的出口占我国出口比例已经下降，并且国内出口产业已经通过多元化布局产能来化解风险；第三，不排除国内企业可以进入美国投资。为了应对关税影响，国内政策会加大对内需的刺激力度，努力抵消出口的负面影响，并且目前中国资产的低估值也…

在9月底的政策刺激下，10月首个交易日A股大幅高开，然后开始震荡调整。短期来看，多数板块估值回到历史均值附近，市场需要消化获利盘等待基本面复苏或者更进一步的政策，同时，美国大选的不确定性也使得更多机构投资者（包括外资）选择兑现利润。目前，长线外资仓位对比行情启动前并没有明显提高，对冲基金兑现利润后也快速降低了多头仓位。 现阶段，散户增量资金成为市场主导，题材股成为短期热点。我们认为，市场风格会在美国大选和财政政策公布后出现变化，未来财政政策会迅速出台，进一步降低机构投资者对中国经济通缩的担忧，经…

9月指数呈现V型反弹，前半个月在经济不断下滑和政策刺激预期下降的背景下，指数大幅下跌。从24号开始，国家以解决地方债和房地产风险为目的，围绕着货币放松、加大财政支出、促进内需等方面开始出台一揽子刺激政策，指数开始迅速发弹。 本次政策的推出是国家下决心刺激经济的开始，预计后续细化政策都会较快出台，而政策刺激的方向可能会由以投资带动经济的旧模式转变成以促进内需、提高消费者信心和消费能力为主的新模式，同时，预计会在房地产和地方债方面出台积极的救助方式，彻底解决中国经济最大的金融风险。 在刺激政策的推…